​邮储银行：零售之路可期

邮储银行受益于中国向消费转型中所带来的个人信贷需求的增长，而与其他竞争者相比，邮储银行的负债端价格更低，且更稳定，目前其个人银行业务的市占率和增速都维持较高的水平，具有一定的成长性。

更重要的是，邮储银行的资产端的不良率极低（可比上市银行中最低），且无复杂的表外资产，这就意味着这家银行的风险相对可估量，相对于其他具有大量的广义地产业务的银行来说，更为安全。

预测2021年营收增速将增长至8.8%，利润增速预计增长9.1%，考虑到目前银行板块处于估值低位，且该行目前PB处于历史低位，建议可以配置邮储银行；当其加速成长的条件满足时，建议可以给予高配。

一、邮储银行的商业模式

该行所在的中国银行业，其主要特征体现在：股东决定负债、负债决定资产、资产决定风险。上市的银行股近几年之所以维持较低的估值，就是因为市场认为这些银行的资产当中包含的地方政府债务和房地产市场的风险较大。目前这种风险仍然未能充分暴露，债务也尚未出清，这就导致了银行股持续的受到压制，而对于一般人来说，商业银行此时的资产评估变得较为困难。

这是由商业银行的商业模式所导致的：

1.中国商业银行的一般经营模式

股东决定负债：作为具有准入门槛的行业，中国的商业银行的负债端与股东密切相关，具有财政部背景的国有大行的负债端吸收了军队以及央企的负债，与其他银行相比，负债端相对更为稳定——如国有大行的负债受益于工业化过程中央企和国企的存款的持续增加（核心稳定部分），而邮储银行和农业银行则受益于农村地区存款的持续增加（核心稳定部分），这些核心的负债端是其他商业银行所不具备的，也就是说国有大行天然的具有竞争的壁垒。

负债决定资产：作为国有背景的企业，商业银行的资产扩张与国家的战略高度相关，在工业化的进程中，主要的商业银行的资产扩张主要集中在对政府的债权，以及对公司的债权上。尤其是，在银行的资产负债表中，以土地和房地产为抵押品的贷款占比较重。以及由此派生出来的各种表外资产。而从另外一个方面来看，当其他银行不具备国有大行的股东背景时，就不得不付出更高的负债成本，那么就需要寻找越高的资产收益，相对就要承担更高的风险溢价。

这就导致了资产端蕴含了土地和房地产市场波动的风险。以及其他与之相关的风险，其风险程度与杠杆相关。不仅如此，银行的资产端既可以是政府的债权，也可以是公司的债权，还可以是个人的债权，更可以是金融同业的债权。时至今日，即便随着金融创新和深化，银行业仍然是资本派生的重要机构，而资本的派生，与实物派生的区别在于，其既可以来自于实体经济自身，也可以来自于资本本身，也就是说基于抵押品就可以派生资本。

房地产贷款占比。来源：wind

正是由于银行业所具有的这种派生资本的杠杆特征，一旦当它的抵押品出现了风险，这种风险既可能是信用风险也可能是流动性风险，那么它就需要用资本金来弥补。从过去的经验来看，每十年经历一次的金融危机，大概阐明了一个道理：金融行业的杠杆始终会加上去，而监管总是赶不上市场的创新。因此，针对这种不断创新规避监管的商业行为，作为研究者是很难研究清楚的，这导致了有些时候难以度量这些银行的风险。

因而，银行业目前虽然面临着利率市场化的竞争压力，也就是增量上的竞争加剧，但是最重要的问题还在于其资产的存量质量问题。简单的来说，只有对没有过多的表外业务，没有太多复杂的金融衍生品的银行，作为研究者，对这种银行业的风险评估才是相对可以确定的。而只有在对风险进行有效识别的情况之下，我们才能称低估值的银行股是安全的，具有“安全边际”。

2.邮储银行为何特别？

而邮储银行正是这样一家可以对风险进行评估的银行，它对地方政府的债权很低（4%），对房地产的贷款占比也很低，一言以蔽之，它并没有过多的参与影子财政，因此也没有变成影子银行。它的商业模式简单清晰：从县域及以下的个人吸收存款，放贷给个人、公司和同业。

股东决定负债：邮储银行的股东是中国邮政，中国邮政在九十年代的时候就被央行赋予具有吸收存款的经营模式，依靠着中国邮政遍布在全国各地尤其是农村地区的网点，邮储银行的负债端变得非常稳定，与其他国有大行不同，它的负债端主要是个人储蓄存款。